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鼎锋·周报| 关注信用风险的政策应对

发布时间:
2020/11/16

◤ 上周回顾 ◢

    本周一市场走势符合预期,但之后因互联网平台反垄断征求意见稿,债市信用风险扩散,各指数均冲高回落。上证指数(-0.06%)、上证50(-0.62%)、中证500(0.09%)、创业板综指(-1.27%)。走势上呈向上突破失败。多数指数量能放大。

市场热点集中于各类涨价题材。

◤ 宏观政策

    宏观政策:要坚决降杠杆

    双十一前夕监管层召开规范线上经济秩序行政指导会,国家市场监督管理总局在官网发布《关于平台经济领域的反垄断指南(征求意见稿)》,加强反垄断监管,科技股因此明显承压。

    11月13日,财政部原部长楼继伟表示,随着经济复苏,过多的流动性需要收回,而这存在引发债务泡沫破灭的风险,因此现在要坚决降杠杆。虽然中国在抗疫、经济复苏方面走在全球前列,已经到了研究宽松货币政策有序退出的时候,但退出的节奏也要掌握好。就全球而言,讨论宽松政策退出为时尚早。
    (当前官方、研究机构的说法是“稳杠杆”,本次原高层讲话是“降杠杆”,这可能需要12月经济会议来定性)
    11月以来,华晨,永煤,紫光等大规模甚至国企债券突然违约引发的信用风暴愈演愈烈。
    安邦咨询:当前需要高度警惕的是,一连串的国企债券违约,可能引发一系列的债务风险蔓延。
    兴业研究:本次永煤控股的违约事件敲响了警钟。此前很多弱资质国企尚能在货币及信用环境宽松、“国企信仰”加持、供给侧改革等多层次利好下维系高债务运转;但从当下时点展望未来,去杠杆周期临近,政府刚兑能力下降,“国企信仰”弱化限制了融资能力,叠加企业自身盈利下滑,此前隐匿的基本面瑕疵将愈加暴露
海通证券:总结近几年案例,我们发现,超预期的信用风险会导致流动性风险飙升,如2016年上半年、19年上半年超预期违约事件带来流动性风险。而紧缩和去杠杆政策导致流动性风险升温也会进一步加剧信用风险,如16年末、17年严监管下再融资压力加大推升流动性风险,信用风险事件频发。
    (从研究机构观点来看,信用风险还将延续,尤其考虑到明年一季度末是今年银行贷款延期政策集中到期日。不过近5年来,信用风险对A股市场的影响并不直接,指数并无显著波动。次序上,流动性导致的产品赎回压力首先打压利率债市场,现已发生;其次是转债市场,目前仅极个别转债大跌;最后才会令混合基金卖出股票)

    兴业证券:美国的国会、拜登的身边的幕僚提到,对于科技类的企业要进行反垄断,这可能会产生重大的影响。2000年互联网泡沫破灭的同时,美国在进行微软的反垄断,尽管最后微软避免了被拆分,但美股随之见顶。这次应该担心的问题是,如果拜登上台后也要进行反垄断行动,可能意味着十几年的美股牛市将存在很大的不确定性,这可能是我们最需要关注的风险之一。

    安邦咨询:高盛预计土耳其2020年经济萎缩3.5%。今年以来土耳其央行外汇总储备量已下降超一半,仅剩不到470亿美元,为多年来最低。经济萎缩导致土国内面临货币贬值和高通胀压力。从今年年初,里拉兑换美元的汇率在5.9∶1,目前贬值幅度超过40%,接近历史最低点疫情可能使刚刚走出金融危机的土耳其再度陷入经济衰退之中,可能形成新的债务危机。

◤ 经济形势

​    经济形势:经济向新常态回归可能会非常陡峭 

     10月CPI大幅走低录得2017年3月以来的最低值0.5%。一方面,在前期生猪养殖利润高增的驱动下,生猪养殖产能扩张带动生猪供应回升。另一方面,随着我国就业市场逐步回暖,居民外出务工需求增加带动10月房租同比跌幅年内首次收窄。

    兴业证券:10月社融新增1.42万亿,存量同比为13.7%;新增人民币贷款6898亿;M2同比增速为10.5%,弱于预期的10.8%;M1持续回升,10月同比为9.1%,较上月上升1个百分点。M1-M2同比缩窄反映存款活期化,企业和居民需求继续回升。
从企业融资结构而言,虽然10月新增贷款有所下滑,但从结构而言,中长期贷款仍然较强,短期贷款及票据融资持续下滑,体现企业融资结构仍在改善。
居民部门中长期贷款同比增速下降,或反映地产相关政策的收紧。9月地产相关数据开始出现边际变化,新开工和施工的增速由正转负,这在后期可能会影响地产投资的意愿和能力。

    海通证券:11 月经济开局良好,一方面,终端需求有所改善,35 城地产销量增速转正,而乘用车销量增速同步回升;另一方面,工业生产保持稳定,样本钢企钢材产量增速震荡上行,主要行业开工率也是涨多跌少。

    中信证券:2020年10月我国汽车销售257.3万辆,环比+0.1%,同比+12.5%符合预期。其中,乘用车销量销售211.0万辆,环比+0.8%,同比+9.3%。重型货车销量13.8万辆,同比+50.6%。新能源车销量16.0万辆,同比+104.5%。预计今年四季度乘用车行业持续高个位数增长,2021年销量有望同比双位数增长。

    兴业证券2021年经济展望:企业主动补库对经济是有正面贡献的,但当前库存水平其实不算太低的阶段进入到主动补库,可能意味着经济增长最快的一个阶段在逐渐进入尾声。
    本轮经济向新平台回归的速度将快于2008年。08年次贷危机经济在2010年见顶之后回落是很缓慢的,大概经历了两年半左右的时间。主要因为08年开工了很多基建和房地产的项目,这些项目建设是有一个工期的。反观今年,基建和房地产的投资新开工启动并不明显,基建没有大规模的刺激,房地产虽然做了一些建设。因此,可能在明年的一季度19%的增长之后,后面三个季度可能沿着8%-7%-6%这样一个节奏走,整个经济向新常态回归可能会非常快、非常陡峭。
中长期来看,本轮经济增速也将回归到一个更低的“新常态”。即明年经济回落至均衡状态后的增速将比疫情之前低。这是因为:
    疫后个体行为可能更注重安全保障。
    劳动年龄人口增速明显下降。

    企业盈利:
    已发布2020年度业绩预告的254家公司,业绩预告上限和下限的中位数为50%-80%,相比三季报的12.38%有明显提高。

    市场估值:
    WIND全A(剔除金融,石油石化)TTM为37.4倍,明显高于2012年以来26倍的历史中位数水平。

◤ 短期展望 ◢

    本周的信用风险事件恰巧发生在决策层讨论宽松货币政策退出之际,市场关注重点不在于风险事件本身,而是货币政策退出的节奏变化。这将明显改变市场对中期货币政策变化的快慢,强度(到底是“稳杠杆”还是“去杠杆”)预期。